{"id":1899,"date":"2024-02-06T09:15:07","date_gmt":"2024-02-06T08:15:07","guid":{"rendered":"http:\/\/www.ikigai-colors.com\/?p=1899"},"modified":"2024-07-16T22:29:16","modified_gmt":"2024-07-16T20:29:16","slug":"etre-rentable-ou-bruler-du-cash-quelle-strategie-rapportera-plus-aux-fondateurs-au-moment-de-lexit","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.ikigai-colors.com\/index.php\/2024\/02\/06\/etre-rentable-ou-bruler-du-cash-quelle-strategie-rapportera-plus-aux-fondateurs-au-moment-de-lexit\/","title":{"rendered":"\u00catre rentable ou br\u00fbler du cash : quelle strat\u00e9gie rapportera plus aux fondateurs au moment de l’exit ?"},"content":{"rendered":"\n

Startups et PME : faut-il \u00eatre rentable le plus vite possible ? La dialectique croissance\/rentabilit\u00e9<\/strong><\/p>\n\n\n\n

Version anglaise\/English version: LINK<\/a><\/strong><\/p>\n\n\n\n

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Cet article aborde deux sc\u00e9narios de croissance pour une jeune entreprise, en analysant leurs implications strat\u00e9giques et financi\u00e8res. Le premier sc\u00e9nario privil\u00e9gie une croissance autofinanc\u00e9e avec une rentabilit\u00e9 rapide, tandis que le second opte pour une croissance acc\u00e9l\u00e9r\u00e9e au prix d\u2019une rentabilit\u00e9 plus tardive. Un mod\u00e8le financier d\u00e9taill\u00e9 \u00e9claire les r\u00e9sultats respectifs. Le choix entre ces deux sc\u00e9narios d\u00e9pend de vos objectifs et de votre tol\u00e9rance au risque, ainsi que de consid\u00e9rations sur le financement, la dilution et le d\u00e9lai de cession envisag\u00e9. In fine, cet essai invite \u00e0 une r\u00e9flexion sur le rythme et les modalit\u00e9s de d\u00e9veloppement de votre entreprise.<\/em><\/strong><\/p>\nE. Krieger<\/cite><\/blockquote>\n\n\n\n

Article \u00e9galement paru dans Maddyness (dans une version plus synth\u00e9tique) : www.maddyness.com\/2024\/02\/06\/etre-rentable-ou-bruler-du-cash-quelle-strategie-rapportera-plus-aux-fondateurs-au-moment-de-lexit\/<\/a><\/p>\n\n\n

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G\u00e9n\u00e9r\u00e9 par DALL-E \/ Generated by DALL-E<\/sup><\/em><\/figcaption><\/figure>\n<\/div>\n\n\n

Si vous souhaitez d\u00e9velopper votre entreprise en pur autofinancement, la rentabilit\u00e9 est une quasi n\u00e9cessit\u00e9 d\u00e8s la premi\u00e8re ann\u00e9e activit\u00e9.<\/p>\n\n\n\n

En revanche, si votre objectif est de maximiser la valeur financi\u00e8re de votre entreprise et de vos propres parts, cette qu\u00eate d\u2019une rentabilit\u00e9 rapide n\u2019est pas indispensable. Elle peut m\u00eame s\u2019av\u00e9rer contreproductive. L\u2019enjeu sera en effet de cro\u00eetre \u00e0 marche forc\u00e9e pour devenir une cible de rachat pour un grand groupe. Ce dernier fera alors jouer des synergies techniques et\/ou commerciales ou tentera d\u2019\u00e9viter que votre startup devienne encore plus dangereuse en passant sous l\u2019\u00e9gide d\u2019un concurrent.<\/p>\n\n\n\n

Pour illustrer ces deux sc\u00e9narios de croissance et de rentabilit\u00e9, rien de tel qu\u2019une m\u00e9taphore arboricole et un peu de mod\u00e9lisation financi\u00e8re sur fond de mod\u00e8le \u00ab DCF \u00bb (Discounted Cash-Flows) bas\u00e9 sur les flux de tr\u00e9sorerie actualis\u00e9s d\u2019une entreprise.<\/p>\n\n\n\n

L\u2019exemple choisi correspond \u00e0 une PME (sc\u00e9nario \u00ab Quercus \u00bb<\/strong>, genre des ch\u00eanes, \u00e0 croissance lente) ou \u00e0 une startup (sc\u00e9nario \u00ab Populus \u00bb<\/strong>, genre des peupliers, \u00e0 plus forte croissance) \u00e0 la crois\u00e9e des chemins, car parvenues \u00e0 un chiffre d\u2019affaires de 700 k\u20ac<\/strong> qui correspond \u00e0 la m\u00e9diane de CA \u00e0 partir de laquelle les startups sont en mesure d\u2019effectuer une lev\u00e9e de fonds en amor\u00e7age. Selon la banque d\u2019affaires Avolta (donn\u00e9es 2022), ces lev\u00e9es de fonds interviennent 3 ans apr\u00e8s la cr\u00e9ation d\u2019une startup<\/strong>, qui aura ainsi r\u00e9ussi, \u00e0 d\u00e9passer les 50 k\u20ac de facturations mensuelles \u00e0 partir de cette troisi\u00e8me ann\u00e9e.<\/p>\n\n\n\n

Sc\u00e9nario #1 \u00ab Quercus \u00bb : croissance autofinanc\u00e9e<\/strong><\/p>\n\n\n\n

Dans un sc\u00e9nario de croissance autofinanc\u00e9e, avec une progression annuelle des ventes de +20%<\/strong> et un taux d\u2019exc\u00e9dent brut d\u2019exploitation (EBE) de +20%<\/strong>, notre PME r\u00e9aliserait 4,3 M\u20ac de CA<\/strong> et 0,8 M\u20ac de r\u00e9sultat d\u2019exploitation dix ans plus tard.<\/p>\n\n\n\n

En postulant des investissements (Capex) se montant \u00e0 4% du CA, amortis sur 3 ans, ainsi qu\u2019un taux effectif d\u2019imp\u00f4t sur les soci\u00e9t\u00e9s de 25%, on parvient \u00e0 calculer le r\u00e9sultat d\u2019exploitation et les imp\u00f4ts annuels. En estimant le besoin en fonds de roulement (BFR) \u00e0 15% du CA, on peut calculer les flux de tr\u00e9sorerie disponibles chaque ann\u00e9e, ces flux \u00e9tant \u00e0 la fois amput\u00e9s des imp\u00f4ts et de la variation du BFR. En actualisant ces flux \u00e0 un taux de 25%<\/strong> en phase avec les attentes de beaucoup d\u2019investisseurs en capital, il nous est possible de calculer la valeur actualis\u00e9e des diff\u00e9rents flux de tr\u00e9sorerie disponibles sur une p\u00e9riode de dix ans. Ce taux d\u2019actualisation est encore appel\u00e9 co\u00fbt moyen pond\u00e9r\u00e9 du capital, le fameux WACC \u2013 Weighted Average Cost of Capital<\/em>, qui a pour effet de lyophiliser les cash flows futurs d\u2019autant plus que ce taux est \u00e9lev\u00e9 et que les \u00ab free cash flows \u00bb sont lointains.<\/p>\n\n\n\n

Enfin, en postulant un taux de croissance \u00ab \u00e0 l\u2019infini \u00bb de 2,1%<\/strong> par an, nous pouvons ajouter \u00e0 la valeur actuelle des flux des dix premi\u00e8res ann\u00e9es une \u00ab valeur terminale actualis\u00e9e \u00bb, qui aboutit \u00e0 une valeur d\u2019entreprise de 700 k\u20ac <\/strong>si l\u2019on suppose que l\u2019entreprise n\u2019a ni cash ni dette au moment de l\u2019\u00e9valuation.<\/p>\n\n\n\n

Cette valorisation correspond tr\u00e8s exactement au CA actuel de notre entreprise : <\/strong>la PME \u00ab Quercus \u00bb serait donc valoris\u00e9e 1 ann\u00e9e de CA \u00e0 l\u2019instant \u00ab t \u00bb<\/strong>. C\u2019est \u00e9minemment sympathique compar\u00e9 \u00e0 la plupart des PME mais pas r\u00e9ellement en phase avec la \u00ab logique startup \u00bb, qui postule une croissance nettement plus rapide pour une cession planifi\u00e9e dans des d\u00e9lais plus brefs que pour une entreprise se d\u00e9veloppant plus mod\u00e9r\u00e9ment et en pur autofinancement.<\/p>\n\n\n\n

Sc\u00e9nario #2 \u00ab Populus \u00bb : objectif hypercroissance<\/strong><\/p>\n\n\n\n

Dans un sc\u00e9nario de croissance acc\u00e9l\u00e9r\u00e9e, tablons \u00e0 pr\u00e9sent sur une progression annuelle des ventes de +60%<\/strong> les 5 premi\u00e8res ann\u00e9es avec taux d\u2019exc\u00e9dent brut d\u2019exploitation (EBE) d\u00e9sormais n\u00e9gatif de -20% <\/strong>du fait d\u2019importants investissements commerciaux. A partir de la 6\u00e8me<\/sup> ann\u00e9e, notre entreprise deviendrait en revanche tr\u00e8s rentable, avec un EBE de +40%<\/strong> et une croissance annuelle des ventes toujours soutenue mais passant d\u00e9sormais \u00e0 +30%<\/strong>. Dix ans plus tard, la startup \u00ab Populus \u00bb r\u00e9aliserait 27,3 M\u20ac<\/strong> de CA<\/strong> et un r\u00e9sultat d\u2019exploitation tr\u00e8s confortable de 10,3 M\u20ac.<\/p>\n\n\n\n

En conservant les m\u00eames hypoth\u00e8ses d\u2019investissements (Capex), d\u2019imp\u00f4t sur les soci\u00e9t\u00e9s, de BFR, de taux d\u2019actualisation et de taux de croissance \u00e0 l\u2019infini, nous aboutissons d\u00e9sormais \u00e0 une valeur d\u2019entreprise de 3,8 M\u20ac<\/strong>. La valorisation r\u00e9sultant de ce sc\u00e9nario correspond \u00e0 plus de 5 fois le CA actuel de notre entreprise<\/strong>, ce qui est tr\u00e8s sup\u00e9rieur au pr\u00e9c\u00e9dent sc\u00e9nario.<\/p>\n\n\n\n

Avec un taux d\u2019actualisation de 15%, l\u2019\u00e9cart de valorisation serait m\u00eame d\u2019un facteur 10 entre les deux sc\u00e9narios\u2026<\/p>\n\n\n\n

De la cr\u00e9ation \u00e0 l\u2019exit : des ann\u00e9es d\u2019\u00e9cart selon la strat\u00e9gie retenue<\/strong><\/p>\n\n\n\n

Ces deux sc\u00e9narios arch\u00e9typiques permettent d\u2019\u00e9clairer les sp\u00e9cificit\u00e9s financi\u00e8res de chaque mode de d\u00e9veloppement.<\/p>\n\n\n\n

Si l\u2019on se r\u00e9f\u00e8re au seuil m\u00e9dian de CA de 38\/4,1 = 9,3 M\u20ac \u00e0 partir duquel les startups se vendent (source Avolta 2022, qui \u00e9voque une cession m\u00e9diane de 38 M\u20ac sur la base d\u2019un multiple m\u00e9dian du CA de 4,1), notre PME Quercus atteindrait uniquement ce niveau de CA dans 14 ans avec 9 M\u20ac<\/strong> de CA. Ce d\u00e9lai n\u2019est plus que de 6 ans dans le second sc\u00e9nario, avec 9,5 M\u20ac<\/strong> de CA pour la startup Populus. En rappelant que chacune des entreprises est d\u00e9j\u00e0 \u00e2g\u00e9e de 3 ans dans notre mod\u00e8le calibr\u00e9 sur le niveau de CA et le d\u00e9lai m\u00e9dian requis pour effectuer une lev\u00e9e de fonds en amor\u00e7age, notre startup \u00ab Populus \u00bb serait \u00e2g\u00e9e de 9 ans au moment de l\u2019exit\u2026 et de 17 ans pour notre PME \u00ab Quercus \u00bb. Quasiment deux fois plus !<\/p>\n\n\n\n

Ces 9 ans<\/strong> correspondent pr\u00e9cis\u00e9ment au d\u00e9lai m\u00e9dian de cession des startups analys\u00e9es par le barom\u00e8tre Avolta (donn\u00e9es 2023) lorsqu\u2019elles sont financ\u00e9es par le capital-risque. Et les entreprises \u00ab bootstrapp\u00e9es \u00bb n\u2019ayant pas fait appel au capital-risque y sont uniquement c\u00e9d\u00e9es lorsqu\u2019elles sont \u00e2g\u00e9es en m\u00e9diane de 15 ans<\/strong>, ce qui est proche des 17 ans de notre mod\u00e8le et, dans tous les cas, nettement plus long que lorsqu\u2019une entreprise accueille des investisseurs dont le business model<\/em> repose essentiellement sur la r\u00e9alisation d\u2019une plus-value en capital le plus \u00ab rapidement \u00bb possible.<\/p>\n\n\n\n

Implications en mati\u00e8re financement et de part des fondateurs<\/strong><\/p>\n\n\n\n

En mati\u00e8re de production ou de consommation de cash, les diff\u00e9rences entre les deux sc\u00e9narios sont \u00e9galement \u00e9difiantes :<\/p>\n\n\n\n

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  • Notre PME \u00ab Quercus \u00bb est rentable d\u00e8s le premier jour et g\u00e9n\u00e8re 0,6 M\u20ac de flux de tr\u00e9sorerie positifs sur les 5 premi\u00e8res ann\u00e9es, ce qui lui permettrait m\u00eame de distribuer des dividendes sur cette p\u00e9riode.<\/li>\n\n\n\n
  • Notre startup \u00ab Populus \u00bb consomme en revanche 5,2 M\u20ac de cash sur la m\u00eame p\u00e9riode, ce qui doit n\u00e9cessairement \u00eatre compens\u00e9 par des flux financiers. Ces flux seront a priori<\/em> surtout des capitaux propres inject\u00e9s par des investisseurs, m\u00eame si notre startup pourra \u00e9galement avoir recours \u00e0 des financements non dilutifs comme des avances remboursables ou des cr\u00e9dits d\u2019imp\u00f4ts li\u00e9s \u00e0 des op\u00e9rations de recherche ou d\u2019innovation.<\/li>\n<\/ul>\n\n\n\n

    Dans le premier cas, les fondateurs de notre PME Quercus n\u2019auront pas besoin de faire appel \u00e0 des investisseurs ext\u00e9rieurs. Dans le second cas, les fondateurs de la startup Populus feront sans doute appel \u00e0 deux tours de financement en amor\u00e7age (seed) et en capital-risque (s\u00e9rie A) voire d\u2019une \u00ab s\u00e9rie B \u00bb s\u2019il convient d\u2019acc\u00e9l\u00e9rer encore davantage.<\/p>\n\n\n\n

    Si on se cale sur les donn\u00e9es Avolta 2022, le cumul des lev\u00e9es de fonds en amor\u00e7age et en s\u00e9rie A se monte \u00e0 1,2 + 3M\u20ac soit 4,2 M\u20ac pour une dilution m\u00e9diane de 29% puis de 28% ce qui ram\u00e8ne la part des fondateurs \u00e0 100%x0,71×0,72 soit 51%<\/strong> \u00e0 l\u2019issue de ces deux tours de financement o\u00f9 les investisseurs d\u00e9tiendront pour leur part 49% de la startup.<\/p>\n\n\n\n

    Rappelons que d\u2019apr\u00e8s l\u2019\u00e9tude Avolta 2022, la valeur m\u00e9diane de revente d\u2019une startup financ\u00e9e par capital-risque est de 38 M\u20ac, sur la base d\u2019un multiple du CA de 4,1<\/strong>. En l\u2019absence de clauses sp\u00e9cifiques de \u00ab liquidation pr\u00e9f\u00e9rentielle \u00bb, les fondateurs de notre startup Populus empocheraient 51% d\u2019un CA de 9,5 multipli\u00e9 par 4,1 soit 20 M\u20ac<\/strong>.<\/p>\n\n\n\n

    Lorsqu\u2019une entreprise n\u2019est pas financ\u00e9e par capital-risque, le montant m\u00e9dian de cession est de 21,6 M\u20ac, sur la base d\u2019un multiple du CA de 1,7<\/strong> correspondant \u00e0 des revenus moins r\u00e9currents et moins valoris\u00e9s que pour une startup. Les fondateurs de notre PME Quercus empocheraient alors 100% d\u2019un CA de 9 multipli\u00e9 par 1,7 = 15,3 M\u20ac<\/strong>. Cette plus-value est non seulement inf\u00e9rieure \u00e0 ce que toucheraient les fondateurs de notre startup mais sera encaiss\u00e9e sensiblement plus tard que pour les actionnaires de la startup vou\u00e9e \u00e0 l\u2019hypercroissance.<\/p>\n\n\n\n

    En cas de financement par capital-risque, la pression des investisseurs sera clairement plus importante que celle que les fondateurs de notre PME Quercus se mettront pour avancer. Ces consid\u00e9rations de gouvernance et de pression manag\u00e9riale sont \u00e9galement \u00e0 prendre en compte car tout doit aller plus vite en mode startup par rapport \u00e0 une PME traditionnelle.<\/p>\n\n\n\n

    Quel sc\u00e9nario choisir ?<\/strong><\/p>\n\n\n\n

    Le choix de l\u2019un des deux sc\u00e9narios d\u00e9pend de votre \u00e9quation personnelle, au-del\u00e0 ce que qu\u2019un outil comme Excel est capable de mod\u00e9liser.<\/p>\n\n\n\n

    Il d\u00e9pend \u00e9galement de votre capacit\u00e9 \u00e0 vous affranchir des valeurs m\u00e9dianes pour vous d\u00e9velopper \u00e0 un rythme plus soutenu et cr\u00e9er une valeur financi\u00e8re encore plus \u00e9lev\u00e9e, avec ou sans capital-risque. Dans ce cas, les plus-values de cession peuvent \u00eatre tr\u00e8s sup\u00e9rieures aux montants indiqu\u00e9s mais il ne faut pas oublier que ces donn\u00e9es m\u00e9dianes correspondent \u00e0 l\u2019arch\u00e9type des entreprises \u00e0 succ\u00e8s. 50% des nouvelles entreprises ne passent pas le cap des 5 ans et ce taux de sinistralit\u00e9 est encore plus \u00e9lev\u00e9 pour les startups, o\u00f9 moins de 10% parviennent au stade de la s\u00e9rie B (source Avolta), chiffre \u00e0 rapprocher aux 90% d\u2019\u00e9checs g\u00e9n\u00e9ralement constat\u00e9s dans l\u2019\u00e9cosyst\u00e8me startup.<\/p>\n\n\n\n

    Plut\u00f4t qu\u2019une m\u00e9taphore arboricole, nous aurions pu employer pour les startups l\u2019image du bobsleigh o\u00f9 les vainqueurs raflent la mise en grande partie gr\u00e2ce \u00e0 une vitesse initiale la plus \u00e9lev\u00e9e possible et beaucoup d\u2019adresse pour n\u00e9gocier les nombreux virages. Notre PME aurait pour sa part fait un d\u00e9tour par la Gr\u00e8ce antique pour \u00eatre compar\u00e9e \u00e0 Ulysse, dont l\u2019odyss\u00e9e dura 20 ans.<\/p>\n\n\n\n

    Du championnat de bobsleigh \u00e0 la pers\u00e9v\u00e9rance de P\u00e9n\u00e9lope dans l\u2019attente du retour d\u2019Ulysse : \u00e0 vous de choisir l\u2019histoire dont vous serez le h\u00e9ros. Quel que soit leur nom de code, ces deux sc\u00e9narios ambitionnent de vous faire r\u00e9fl\u00e9chir sur le rythme et les modalit\u00e9s de d\u00e9veloppement de votre entreprise.<\/p>\n\n\n\n

    Etienne Krieger<\/p>\n\n\n\n

    PS<\/u><\/strong> : Pour les amateurs d\u2019arbres et de jardins, voici quelques pr\u00e9cisions pour justifier notre m\u00e9taphore arboricole :<\/p>\n\n\n\n

      \n
    • Les ch\u00eanes, arbres du genre Quercus<\/strong>, peuvent prendre plusieurs ann\u00e9es voire des d\u00e9cennies pour atteindre une taille significative. Leur croissance annuelle est estim\u00e9e \u00e0 environ 30 \u00e0 60 centim\u00e8tres dans des conditions optimales et beaucoup de sujets d\u00e9passent les 200 ans.<\/li>\n\n\n\n
    • Les peupliers, arbres du genre Populus<\/strong>, peuvent pousser d’environ 1,5 \u00e0 3 m\u00e8tres par an, soit cinq \u00e0 dix fois plus rapidement que les ch\u00eanes\u2026 mais leur long\u00e9vit\u00e9 est g\u00e9n\u00e9ralement moindre et avoisine les 50 ans.<\/li>\n<\/ul>\n\n\n\n

      Une croissance rapide peut comporter des inconv\u00e9nients, comme une fragilit\u00e9 accrue, une long\u00e9vit\u00e9 plus faible voire des cons\u00e9quences environnementales probl\u00e9matiques. Avant de planter des arbres \u00e0 croissance rapide, mieux vaut prendre en compte l\u2019ensemble des facteurs et choisir des esp\u00e8ces adapt\u00e9es \u00e0 votre r\u00e9gion et \u00e0 vos besoins. Bref, il faut de tout pour faire une for\u00eat ou un jardin remarquable. Le recours \u00e0 un architecte paysagiste vous permettra de composer l\u2019univers v\u00e9g\u00e9tal qui vous ressemble. Dans le m\u00eame esprit, un expert financier et\/ou les membres de votre comit\u00e9 strat\u00e9gique vous aideront \u00e0 faire les bons choix de d\u00e9veloppement pour votre entreprise.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

      Startups et PME : faut-il \u00eatre rentable le plus vite possible ? La dialectique croissance\/rentabilit\u00e9 Version anglaise\/English version: LINK Cet article aborde deux sc\u00e9narios de croissance pour une jeune entreprise, en analysant leurs implications strat\u00e9giques et financi\u00e8res. Le premier sc\u00e9nario privil\u00e9gie une croissance autofinanc\u00e9e avec une rentabilit\u00e9 rapide, tandis que le second […]<\/p>\n","protected":false},"author":1,"featured_media":1900,"comment_status":"closed","ping_status":"closed","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"footnotes":""},"categories":[16],"tags":[],"class_list":["post-1899","post","type-post","status-publish","format-standard","has-post-thumbnail","hentry","category-innovation-entrepreneuriat"],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/www.ikigai-colors.com\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/1899","targetHints":{"allow":["GET"]}}],"collection":[{"href":"https:\/\/www.ikigai-colors.com\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/www.ikigai-colors.com\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.ikigai-colors.com\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/users\/1"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.ikigai-colors.com\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/comments?post=1899"}],"version-history":[{"count":7,"href":"https:\/\/www.ikigai-colors.com\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/1899\/revisions"}],"predecessor-version":[{"id":2246,"href":"https:\/\/www.ikigai-colors.com\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/posts\/1899\/revisions\/2246"}],"wp:featuredmedia":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.ikigai-colors.com\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/media\/1900"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/www.ikigai-colors.com\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/media?parent=1899"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.ikigai-colors.com\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/categories?post=1899"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.ikigai-colors.com\/index.php\/wp-json\/wp\/v2\/tags?post=1899"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}